Mercado
O IPO da Anthropic: a estratégia econômica por trás do S-1
Receita, prejuízo em grande parte contábil, centenas de bilhões em computação, fundadores no controle: a estratégia da Anthropic lida no S-1.
Em 26 de outubro, a Anthropic tornou público seu Form S-1, o documento que uma empresa protocola na SEC, o regulador do mercado de capitais dos EUA, antes de abrir capital. Ela pretende listar suas ações na Nasdaq sob o ticker "ANT" (S-1 da Anthropic). O preço da ação e o valor a ser captado ainda estão em branco (TechCrunch). O mesmo vale para a receita do terceiro trimestre: o documento deixa esse valor vazio, assim como o total de seus compromissos de computação.
A seguir, separamos três coisas: fatos do S-1, estimativas publicadas pela imprensa e por analistas (cada uma com sua atribuição) e a nossa própria leitura, indicada como tal. Salvo indicação em contrário, os valores estão em dólares americanos e vêm do S-1.
Crescimento impulsionado por empresas e por consumo
A receita passou de US$ 41 milhões em 2023 para US$ 386 milhões em 2024 e depois para US$ 4,59 bilhões em 2025. No primeiro semestre de 2026, chegou a US$ 16,29 bilhões, ante US$ 1,16 bilhão um ano antes, um aumento de 1.300% segundo o S-1. É receita contabilizada, não uma taxa anualizada.
O modelo se apoia, antes de tudo, no que a Anthropic chama de "pay-for-intelligence": os clientes pagam pelos tokens que usam, ao preço do modelo que escolhem. Isso respondeu por US$ 13,1 bilhões, ou 80% da receita do semestre. As assinaturas (Claude Pro, Max, planos corporativos) trouxeram US$ 3,2 bilhões, ou 20%. A Anthropic diz esperar que o consumo continue sendo "a grande maioria" de sua receita.
Em US$ bi
█ receita
░ custos de computação e infraestrutura
1T 2025 receita 0,38 │█
computação 0,94 │░
2T 2025 receita 0,79 │█
computação 1,39 │░░
3T 2025 receita 1,38 │██
computação 2,05 │░░░
4T 2025 receita 2,04 │███
computação 2,95 │░░░░░
1T 2026 receita 4,73 │███████
computação 3,39 │░░░░░
2T 2026 receita 11,56 │██████████████████
computação 5,56 │░░░░░░░░░Gráfico 1. Receita e custos de computação da Anthropic por trimestre, em bilhões de dólares. Fonte: S-1 da Anthropic, resultados trimestrais não auditados.
O gráfico mostra o ponto de virada. Até o fim de 2025, cada trimestre custava mais em computação do que rendia: 251% da receita no primeiro trimestre de 2025. No segundo trimestre de 2026, essa proporção caiu para 48%. Na comparação anual, a receita desse trimestre cresceu 1.368% e os custos de computação cresceram 300%. A Anthropic explica que compra capacidade com 12 a 18 meses de antecedência, de modo que esses custos são definidos previamente e não acompanham a demanda do momento.
A base de clientes segue a mesma curva. O S-1 conta cerca de 20 clientes com mais de US$ 100.000 de receita nos últimos doze meses no fim de 2023, 200 no fim de 2024, 1.500 no fim de 2025 e mais de 11.900 em 30 de setembro de 2026. Nessa data, mais de 1.900 clientes estavam acima de US$ 1 milhão e cerca de 250 acima de US$ 10 milhões. A retenção líquida de receita é de cerca de 900%: os clientes que já estavam lá um ano atrás agora gastam, juntos, cerca de nove vezes mais do que gastavam então (assinantes do Pro e do Max excluídos do cálculo).
Clientes acima de US$ 100.000
| Data | Clientes acima de US$ 100.000 |
|---|---|
| 31 dez. 2023 | cerca de 20 |
| 31 dez. 2024 | cerca de 200 |
| 31 dez. 2025 | cerca de 1.500 |
| 30 set. 2026 | mais de 11.900 |
Esses números prolongam a tendência medida pela Menlo Ventures, que no fim de 2025 estimava a participação da Anthropic nos gastos corporativos com APIs de modelos em 40%, contra 27% da OpenAI (Menlo Ventures, 2025). A Menlo é investidora da Anthropic, algo que ela mesma declara.
O outro lado é a concentração. Os cinco maiores clientes responderam por cerca de 25% da receita nos primeiros nove meses de 2026, embora nenhum passasse de 10%. No terceiro trimestre, 79% da receita veio de clientes fora desse grupo de cinco, ante 64% no primeiro trimestre. Outro sinal de dependência: as versões de modelos lançadas nos seis meses anteriores representaram mais de 80% da receita do terceiro trimestre.
Um prejuízo de US$ 80,7 bilhões, em grande parte no papel
O prejuízo líquido do semestre chegou a US$ 80,75 bilhões. O número impressiona, mas reflete sobretudo a alta da avaliação da Anthropic.
1S 2026, US$ bi
(negativo = despesa)
Prejuízo operacional −0,69 │▒
Receita de juros +1,11 │░
VJ conversíveis −72,39 │█████████████
Outras despesas −8,76 │██
Prejuízo líquido −80,75 │▓▓▓▓▓▓▓▓▓▓▓▓▓▓Gráfico 2. Do resultado operacional ao prejuízo líquido no primeiro semestre de 2026, em bilhões de dólares. "VJ conversíveis": variação do valor justo de notas conversíveis, derivativos e SAFEs; US$ 21 milhões de imposto de renda não aparecem. Fonte: S-1 da Anthropic.
A maior parte, US$ 72,39 bilhões, vem da remensuração de notas conversíveis, derivativos e SAFEs: quando a avaliação da empresa sobe, esses instrumentos, que serão convertidos em ações, passam a valer mais, e a diferença é contabilizada como uma despesa sem efeito no caixa. Somam-se a isso US$ 8,76 bilhões de "outras despesas", ligadas, segundo o S-1, ao valor de seus contratos de compra de notas. O S-1 diz que essas variações continuarão até que os instrumentos sejam convertidos.
No lado operacional, o prejuízo foi de apenas US$ 693 milhões no semestre, ante US$ 2,1 bilhões um ano antes. O segundo trimestre de 2026 é o primeiro lucrativo da série publicada, com US$ 974 milhões de lucro operacional. Em base ajustada (excluindo, em particular, a remuneração em ações), a Anthropic informa US$ 1,62 bilhão de lucro operacional, uma margem de 10%. O fluxo de caixa operacional foi positivo em US$ 3,93 bilhões. Ainda assim, o S-1 alerta que a empresa "pode não alcançar ou sustentar a lucratividade".
A aposta real: computação
É aqui que a estratégia se decide. O S-1 descreve um único "pool" de computação distribuído entre AWS Trainium, TPUs do Google, GPUs da NVIDIA e GPUs da AMD, que a Anthropic atribui continuamente a pesquisa, clientes ou uso interno. Também anuncia uma mudança: além dos contratos de nuvem, a Anthropic agora arrenda chips diretamente, hospedados em instalações dedicadas, uma abordagem que chama de "Anthropic Direct".
Valores no S-1, US$ bi
Broadcom (aluguel) 161,2 │████████████████
SpaceXAI (até) 120,5 │████████████
Google (mín.) 114,5 │███████████
Amazon (mín.) 110,0 │███████████
Microsoft (mín.) 44,9 │████
Nscale (até) 44,6 │████
Lambda 41,3 │████
AMD (est.) 20,0 │██Gráfico 3. Principais compromissos de computação e infraestrutura descritos no S-1, em bilhões de dólares. Mínimos garantidos (Google, Amazon, Microsoft), tetos (SpaceXAI, Nscale), um valor aproximado (Lambda) ou uma estimativa (AMD, mais de US$ 20 bi). Fonte: S-1 da Anthropic.
O detalhe é vertiginoso. O S-1 lista pelo menos US$ 114,5 bilhões com o Google até 2033, mais uma estimativa de US$ 125 bilhões a US$ 150 bilhões para mais TPUs entregues entre 2028 e 2031. Lista também pelo menos US$ 110 bilhões com a Amazon até 2036, pelo menos US$ 44,9 bilhões com a Microsoft, até US$ 120,5 bilhões com a SpaceXAI, antiga xAI, e cerca de US$ 161,2 bilhões de aluguel de equipamentos da Broadcom arrendados por cinco anos. Somar esses valores, que são de naturezas diferentes, dá mais de US$ 650 bilhões: esse é um cálculo nosso, uma ordem de grandeza e não um total publicado. No dia do pedido, Bank of America, Blackstone, Citi e Morgan Stanley anunciaram US$ 63 bilhões de financiamento para comprar aceleradores da Broadcom a serem arrendados à Anthropic, com entregas a partir de 2027 (comunicado da Broadcom).
A maioria desses contratos deve ser paga "independentemente" da receita ou da utilização, observa o S-1. Vários fornecedores, como Amazon, Google e Microsoft, também são investidores, clientes e concorrentes da Anthropic. Em 30 de junho, a Anthropic tinha US$ 131,7 bilhões em caixa e aplicações de curto prazo, depois de captar US$ 141,1 bilhões no total. No primeiro semestre, só a Série H rendeu US$ 65,2 bilhões.
Uma governança que preserva o controle
A Anthropic continua sendo uma public benefit corporation: seu conselho deve equilibrar os interesses dos acionistas, os das pessoas afetadas por seus negócios e sua missão, "o desenvolvimento e a manutenção responsáveis de IA avançada". O S-1 empilha várias classes de ações:
- Classe A: um voto por ação, as ações vendidas ao público.
- Classe N: sem direito a voto, mantidas principalmente por parceiros estratégicos.
- Classe T: mantida pelo Long-Term Benefit Trust, cinco membros sem interesse financeiro, que elege a maioria do conselho.
- Classe F: uma única ação, mantida por uma empresa dos sete cofundadores, com 50,1% do poder de voto nos demais assuntos.
A listagem será, portanto, a de uma "controlled company" pelas regras da Nasdaq. A Anthropic nunca pagou dividendos e não pretende pagar. O dinheiro captado irá para "fins corporativos gerais": capital de giro, computação e infraestrutura, contratações, possíveis aquisições. A Anthropic também doou 5% de suas ações totalmente diluídas a um fundo de benefício público. Prevê até mais 2% cada vez que o preço da ação subir 50%, e os cofundadores se comprometeram a doar 80% de suas ações.
O que dizem os mercados e os analistas
O que segue vem de estimativas externas, não do S-1. Segundo a Reuters, a Anthropic busca captar até US$ 100 bilhões, e alguns investidores a avaliam em cerca de US$ 1,5 trilhão, abaixo dos US$ 2 trilhões esperados anteriormente. Sua última rodada de financiamento, em maio, a avaliou em US$ 965 bilhões (Reuters via Investing.com, NPR). Ainda segundo a Reuters, a listagem é esperada para meados de novembro. Seria o maior IPO da história, à frente dos US$ 75 bilhões da SpaceX em junho.
- AG Dillon & Co calcula a avaliação implícita em US$ 1,554 trilhão em 19 de outubro, com base em negociações no mercado secundário. Argumenta que construir capacidade em excesso é agora "o erro certo a cometer" (ITWeb).
- Sinan Aral, do MIT, observou na CNBC que, entre US$ 1,5 trilhão e US$ 2 trilhões, o mercado estaria pagando de 22 a 30 vezes a receita (CNBC).
- New Constructs calcula que uma avaliação de US$ 2 trilhões exigiria cerca de US$ 3,6 trilhões de receita em 2035. Com crescimento anual de 36% a partir de 2028, chega a US$ 1,1 trilhão, e com 20%, a US$ 144 bilhões (ITWeb). É a projeção da própria firma, feita antes da publicação do S-1.
Nossa leitura
A estratégia que emerge do S-1 é um ciclo: vender inteligência por token a empresas, reinvestir quase tudo em computação e contar com modelos mais eficientes para reduzir o custo por tarefa. A Anthropic diz, por exemplo, que o Opus 5.5 reduziu o custo por tarefa em 40% em relação ao Opus 5 sem prejudicar suas margens. O IPO não serve para cobrir prejuízos operacionais, que quase desapareceram, mas para financiar centenas de bilhões em compromissos de computação sem depender apenas de seus parceiros de nuvem.
Três pontos merecem atenção. O primeiro é a receita do terceiro trimestre, deixada em branco: o próprio S-1 diz que o crescimento vai desacelerar. O segundo é o ritmo dos pagamentos de computação, que vencem quer os clientes acompanhem ou não. O terceiro é o preço, que mostrará quanto os investidores estão dispostos a pagar por uma empresa em que os fundadores e um trust mantêm o controle.
Fontes
- Form S-1 da Anthropic, SEC, protocolado em 26 de outubro de 2026, verificado em 28-10-2026
- TechCrunch, 26 de outubro de 2026
- Comunicado da Broadcom sobre o financiamento de US$ 63 bi, 26 de outubro de 2026
- Reuters, via Investing.com, 26 de outubro de 2026
- NPR, 26 de outubro de 2026
- CNBC, 26 de outubro de 2026
- ITWeb, 27 de outubro de 2026
- Menlo Ventures, State of Generative AI in the Enterprise 2025, 9 de dezembro de 2025
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